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政策转向 建筑业再起风云

发布时间:2012-06-14 点击数:44

温家宝5月23日召开国务院常务会议指出当前我国经济运行总体平稳,但世界经济复苏曲折性凸显,国内经济下行压力加大。再次强调要正确处理保持经济平稳较快发展、调整经济结构和管理通胀预期的关系,把稳增长放在更重要的位臵。要推进“十二五”规划重大项目按期实施,已确定的铁路等领域的项目要加快前期工作进度。认真梳理在建续建项目,防止出现“半拉子”工程。鼓励民间投资参与铁路、市政等领域建设。

这是4月初温总理在南方调研指出“保持适度的投资规模,提高投资质量和效益,确保国家重大在建续建项目资金需求”和“铁路建设不能因噎废食”以来第二次强调推进重大项目的按期实施。反映了在经济下行压力下通过基建投资“稳增长”的必要性,也为基建股带来主题性投资机会。

上半年高送配和主题炒作为主,下半年政策导向和业绩兑现出发

上半年(本文所称上半年均指2012年1-5月份,下同)建筑行业跑赢大盘、房屋施工和装饰园林最强势:2012年初至5月16日建筑行业涨幅10%、同期上证涨幅6%,建筑行业整体跑赢大盘,四个细分建筑子行业房屋建设18%、装饰园林16%、基础设施8%、专业工程3%。上半年整个市场特征是预期政策放松、地产销售回暖,地产相关产业链房屋施工和装饰园林在主题和估值上提升较多。基建股表现差强人意主要因皆为大盘股多、业绩兑现时间和力度上弱于政策。8家公司涨幅超过40%、上海建工最牛涨75%:建筑行业共52家公司,75%公司股价上涨、25%公司股价下降,60%建筑公司跑赢上证指数,15%公司涨幅超过40%,上海建工涨幅最高75%。从板块角度看主要分布在三个板块表现突出:上海本地股(上海建工、中国海诚、浦东建设、龙元建设),路桥施工(四川路桥、西藏天路、科达股份、北新路桥、中铁二局、龙建股份),和装饰园林股(亚厦股份、金螳螂、洪涛股份).

温故而知新,这些强势公司大概具备几个特点:(1)上半年走强的牛股一般具备的特点是具备高送配概念,上半年恰恰处于年报期。(2)符合特定主题,如上海迪斯尼概念、西部大开发交通规划概念、地产预期放松、业绩大比例翻转超预期、大订单、涉及有色金属矿产、股权激励或定向增发融资刺激、资产注入整体上市。今年上半年建筑股价值发掘与往年相同的是年报期间炒作高送配,自下而上频繁调研识别个股机会。自上而下多是地产预期放松和迪斯尼概念发掘,但也要配合个股素质。

板块性行业性主题炒作不是特别明显,最根本的原因源于市场背景经济在下滑筑底、政策预期放松但缓慢稳定,刺激政策并未强势转折。如水利、铁路等基建概念股在某个阶段如两会期间和总理调研讲话后只是阶段性呈现阶段性行情,也是因为政策在资金上并未强势、业绩和订单未明显体现所致(在经过长期主题发掘后市场更多需求业绩和订单兑现)。在整个市场不明确有分歧的情况下,更多安全边际考虑个股自下而上更重要,自上而下主题概念在建筑上相对其他主题而言相对吸引力不大。

上半年25%公司股价下降,表现最差的建筑公司也具有几个特点:(1)2012年EPS市场一致预期目前较年初被大幅下调,基金等机构持股较重的遭到大幅减持。(2)披露年报和一季度报期间并无高送配概念,且单季度业绩在上年第四季度或今年第一季度增速大幅下降超出预期。(3)所处行业整体而言自上而下容易得出受经济下滑影响明显的判断。

总结上半年是为下半年寻找研究方法和逻辑思路,首先下半年面临的市场背景与上半年有几个不同:(1)高送配概念在年报远比中报要集中,仅有年报高送配概念无其他主题或业绩支撑的股价很难走远;(2)上半年经济处于下滑阶段政策预期放松,下半年经济下滑并探底政策明确放松力度加大,从自上而下的角度看将迎来业绩的拐点,自上而下对行业景气度把握更重要,业绩拐点将作为重大主题被更多发掘和炒作。(3)市场将更多重视现金流量表和资产负债表的意义,这对预示公司或行业未来增长或放缓,以及是否有见底迹象提高更多有意义借鉴。施工周期和时间流程节点研究,以及资产周转效率对政策放松敏感度研究也将变得有意义,有助于观察放松对业绩反映速度和程度的观察。(4)政策导向主题和业绩兑现超预期将是下半年两个重要领域,经济见底后政策放松方向将是建筑公司涨幅相对大的方向,前期有订单储备的公司将更为有利因为可以较快得到资金后释放业绩。自下而上观察公司动机和个体特征仍然是建筑研究不变的真理、不断调研更新信息。(5)研究公司动机仍然重要,股权激励、融资需求、小非解禁等,增长模式区域复制或收购兼并仍具有事件性和逻辑外推性的机会。

2012年一季度,大盘从谷底的2132点反弹至2478的高点,然后又回调至2300点左右。在如此的行业大趋势下,我们希望通过分析基金对建筑股的持仓变化以了解市场对于建筑股的认识变化及建筑股的投资格局,在投资中踏准市场节奏。

基金对建筑股的持仓变化反映了行业的景气程度。08年四季度,基金的重仓股中建筑达到了股票投资市值比的3%,达到了前所未有的高度,主要是经济危机之后受行业刺激政策的利好刺激及大盘股上市的刺激。11年下半年,基金持仓的建筑股占比由2.7%下降至2.5%,2012年一季度该比例重回11年二季度的水平,达到了2.7%。

伴随大盘反弹持续建筑行业持续超配。建筑业板块从2003年以来的持续低配,07年开始逐步上涨,在2008年底出现超配反转,原因为中国建筑等为代表的大盘上市。建筑板块已转换成为超配的主要代表之一,主要原因为:1、装饰园林等高成长中小盘公司上市;2、国内推出4万亿投资带动基建类板块投资热潮;3、大型建筑股上市提升配臵需求。

2012年一季度,建筑股的超配形势得以延续,超配比例达到0.8,为历年的新高。

行业横向对比反映市场热点,建筑处于中游水平。从超配比例来看,建筑业低于食品饮料、房地产、机械设备等一季度较为热门的行业,在所有行业中处于中游水平。

基金持有的主要建筑股:大盘股与装饰园林

1、重仓持股情况。我们从4个维度来看基金重仓持股的股票。从持股机构数来看,中国水电、中国建筑、中国交建、亚厦股份、中材国际居前五位;从持股数量来看,中国建筑、金螳螂、亚厦股份、中材国际、中国化学居前五位;从市值来看,中国建筑、金螳螂、亚厦股份、中材国际、中国化学居前五位;从基金持股占流通股比例来看,亚厦股份、洪涛股份、东方园林、广田股份、瑞和建筑居于前五位。

大盘股市值占比较大,作为基金的配臵需要,持有的基金较多。其中以中国建筑、中国化学等基本面向好、政策面收到支持的股票最多。

除此之外,装饰园林仍然是市场热点。一季度装饰园林指数上涨25%,大幅跑赢行业,从基金持股占流通股的比例中我们也可以看出端倪。

2、重仓持股变化情况。从持股数的变化来看,除去中交建、中泰桥梁、普邦园林等新上市企业,被增持最多的股票是浦东建设、江河幕墙、东南网架、延长化建、瑞和股份、新疆城建和铁汉生态。

在被减持的公司中,中国建筑,中国水电、葛洲坝、中国化学、中国中铁、中国中冶、中国铁建、中材国际、精工钢构、金螳螂居于前十位。中国建筑和中国水电虽然有所减持,依然排在基金重仓股的前列。

各区域基金重仓各有特色

各地的重仓股有不同的特点,一方面反映各地基金的投资偏好,一方面也与上市公司的低于分布有关。北京的基金重仓国际工程股票,上海、广州的基金重仓装饰园林,深圳的基金重仓大盘建筑股(如中国建筑、中交建等)。北京的基金持有的国际工程和大盘建筑股占比54%,而装饰园林很少,广州的基金持有的装饰园林达到72%,这都反映了基金偏好于投资与自己具有地缘连接性的公司,对这样的公司也更容易了解,对于投资这些股票也有更大的把握。

政策放松与历史经验带来基建投资恢复预期

宏观经济底部确认寻找拐点阶段,一季度建筑板块盈利下滑

在2011年下半年经济形势逐步向下,在2012年上半年我国经济延续增速回落态势。国务院总理温家宝在今年政府工作报告中提出,今年国内生产总值增长的预期目标是7.5%。这是2005年后,我国首次调低GDP增速预期目标。其中对应“十二五”期间规划提出的目标年均增速是7%。

2012年一季度我国GDP同比增速为8.1%,创出09年中期以来的新低。其中固定资产投资增速20.9%,同降2.9个百分点,影响经济增速较大。消费、出口与投资对GDP的贡献分别为6.2个百分点、2.7个百分点和-0.8个百分点。2012年4月我国工业增加值增速降至9.3%,在近3年来首度回落至10%以下,其中电力等中上游行业滞后拖累明显。

对应建筑工程业领域目前的发展态势,建筑业单季度新签合同增速从2011年一季度区域高位开始持续下滑,2011年底增速已经回落至14.4%,创出5年来新低;单季度新签合同增速从2009年三季度开始已经形成完整一个周期波动。建筑业单季度总产值增速从2010年四季度开始下滑,2011年底增速回落至20.5%,增速与2008年三季度区域低点接近。对应建筑工程板块上市公司经营表现情况,整个建筑工程板块2011年收入与净利润增速分别为9.4%与18.8%,其中2011年四季度已经开始显著下滑,收入同降7.5%,净利同增仅5%。而2012年一季度,上市公司收入同降2.6%,同时净利润同降7.3%。分板块情况,装饰幕墙、化学工程、房屋建筑、轻工制造在12年一季度利润增速表现相对较好,而园林行业、铁路工程、冶金工程、钢结构行业在一季度净利润增长较差。

货币与地产政策逐步放松,下半年经营环境改善

2011年底,考虑到对于国内经济增长放缓的担忧,央行在2011年12月重启了2008年12月以来首次降低存款准备金率的货币放松政策,并且在2012年2月央行延续存款准备金调整。进入5月,考虑到四季度经济数据较差,央行在今年5月12日宣布,自5月18日起,下调存款准备金率0.5个百分点,这是自11年底以来存准率第三次下调。历史经验表明,降准将释放巨大的流动性,推动信贷宽松的出现。本轮降准始于11年12月,当月信贷即出现多增,而在12年2月降准之后,2、3两个月信贷均显著多增。国泰君安宏观预计5月降准后5、6月的新增信贷均有望继续多增,从而利好现金流较为紧张的建筑工程行业。随着通胀回落较为明显,4月份CPI回落至3.4%,同时一年期央票交易利率已经回落至3%以下,国内对于降息的预期更加明确,据国泰君安宏观预测,7月份有望促发降息调整措施实施。

地产调控政策有望在2012年下半年进一步放松。房地产行业所处的政策面从过于严厉、行政打压的失衡状态回归到一个行政、市场手段兼顾的正常环境,即相对平衡状态。由于土地财政与房地产产业链对于各地方政府收入与经济增长的重大影响,多个地方政府在202年已试探性放松地产产业。随着地产行业进入到平稳发展阶段,限购等严厉措施有望在在下半年逐步放开,从而带动建筑产业链下游订单合同、现金流支付环境等的改善。

财政政策转向积极,刺激政策仍有空间。从财政政策目前的情况来看,2012年前4月的支出增速为26.2%,收入增速为12.5%,支出增速远超收入增速,而财政支出增速超过收入增速10%以上的现象仅在09年出现过,意味着经济下滑背景下财政政策已明确转向积极。

同时我国还拥有充分的财政政策运作空间。从赤字率的角度考虑,过去两年中国赤字率不断下降,到11年底时仅为-1.1%,而国际通行的警戒线是-3%,因而中国的财政刺激仍有空间。按照今年8000亿财政赤字预算,以及4800亿的预算稳定调节基金和上年结转资金,12年实际财政赤字可以达到12800亿,对应赤字率约-2.5%,这意味着年初预算的财政政策用足即能提供1.4%左右额外的经济增长。

历史经验中大规模基建投资增长助经济增速恢复

考虑到本轮经济周期下滑带来的增速放缓已经接近08年低位,在消费、出口均无法支持经济增速的状态下,关于基建投资重启加大的预期在近期尤为强烈。从历史经验中可以看出,2009年一季度GDP增速下滑最低点至6.5%。我国政府在底部初期启动了4万亿投资,尤其加大了对于铁路运输、道路运输业的大规模投资计划,使得经济在09年下半年之后单季度增长恢复至9.1%以上,全年保8%争9%的增长目标顺利实现。

2012年温家宝总理主持国务院常务会议讨论通过了《“十二五”综合交通运输体系规划》和《全国农村饮水安全工程“十二五”规划》。规划明确了认真推进交通运输基础设施建设,建成一批重大铁路项目,适时开工一批急需必需项目;推进国家高速公路网规划项目和农村公路建设,加大国省干线改造力度;实施一批航道和陆岛交通项目,改善长江干线通航条件;开工建设和续建、完成一批机场与城市轨道交通工程。力争用两个五年计划时间,解决全国农村饮水安全问题。

两则建设规划明确了目前国内建设发展空间,使得基础建设投资需求任务明晰,后续投入安排与建设实施有望弥补我国经济增速的减缓。